Conférence Robert Walters : présentation par Antoine Morgaut, Managing Director de Robert Walters Europe de l'étude RW sur les rémunérations des cadres en 2009 en France + comparaison internationale par Véronique.Ehrhard (H.82)

Faits saillants 2009 :

En moyenne pour les cadres (et contrairement aux idées reçues), le salaire (partie fixe) a augmenté de 2% et la situation est proche du plein emploi (4% chômage), en particulier parce que l’anticipation par les sociétés de la pénurie à venir au niveau des cadres, a ralenti leur propension à licencier face à la crise

A nuancer car : 1/ les bonus 2009 ont eux joué le rôle d’amortisseur et sont en très forte baisse, 2/ la hausse du fixe s’explique par le fait que les cadres en poste (marché statique) qui représentent l’essentiel du volume, n’ont pas vu leur rémunération diminuer ; par contre les cadres hors poste (marché dynamique) ont, eux, beaucoup souffert avec une baisse du nombre des offres de 40% amenant les candidats à des baisses de prétention en matière de salaire pouvant aller jusqu’à 30% et 3/ en particulier la population des jeunes diplômés, laquelle est par nature essentiellement dynamique, a vu une baisse des salaires d’embauche de 6% en moyenne en 2009 !

Cette moyenne couvre des réalités très diverses :

Segmentation experts / généralistes : les choix de carrières faits en France privilégient les carrières de généralistes et nous manquons d’experts – Consolidateurs, Actuaires … ou même Managers d’équipes importantes. Or les rémunérations des experts en progressé en 2009 alors que celles des généralistes ont régressé.

Segmentation par taille d’entreprise : Les PMEs ont augmenté en moyenne plus que les grandes entreprises en 2009– sans doute par un effet de rattrapage du retard pris en 2008, mais aussi parce qu’elles ont plus de souplesse que les grandes entreprises, lesquelles doivent composer avec des systèmes de rémunération complexes et souvent figés.

Segmentation par métier : Variations 2009 au-dessus de la moyenne, à noter : métiers de la restructuration (+20%), responsables relations sociales, juriste droit social (+15%), spécialiste compliance (+15%), métiers du financement, trésorier en particulier (+15%)

Variations 2009 au-dessous de la moyenne, à noter : courtier immobilier (-7%), développement RH, recrutement (-10%), DG (-15%)

Quel salaire ?

Les compétences qui donnent un « plus » ou un « moins » par rapport au marché :

Les Plus :

Anglais : +10% et plus selon niveau

Capacité à manager : +10%

Etre un expert : +10%

Poste en PME : +5%

Prime pour conditions de travail « hors norme » (éloignement familial, situation sociale très dégradée…) : +15% à + 25%

Etre « en poste » : +20%

Les Moins :

Etre un généraliste : -10%

Junior : - 5%

Etre « hors poste » : -20%

Quel « gros salaire » ?

DAF de grand groupe : 350/500k€ fixe + ….

DRH de grand groupe : 350/400k€ fixe + ….

Vendeur de produit à très forte valeur ajoutée (avions p ex ) : 1m€  et + ; souvent % CA

Avocat , conseil… : 1m€ pour les 100 premiers

Quels autres critères d’attractivité pour un emploi ?

L’étude (re)confirme qu’un cadre ne change pas d’emploi uniquement pour des critères salariaux. Les critères en hausse –en particulier chez les jeunes – sont : la part d’éthique (new), l’ambiance de travail, l’équilibre vie professionnelle/vie privée (tendance lourde depuis 10 ans).

Quelle comparaison par rapport au reste du monde ?

Impact de la crise de 2009 sur les rémunérations des cadres ?

Avec une hausse moyenne des rémunérations de 2%, la France fait partie des pays les moins touchés par la crise.

On note en effet parmi les pays peu ou pas touchés (par ordre de performance décroissante) : le Brésil, la Chine, la Russie, l’Australie …..

et parmi les pays plus touchés que la moyenne : l’Irlande, pays le plus touché avec une baisse des rémunérations moyenne de 15%, y compris donc sur population en poste, l’Espagne - 20% de chômage, Hong Kong, le Royaume Uni (baisse des offres de 60%).

Evolution sur les dernières années :

On note une harmonisation des salaires internationaux (brut – avant charges sociales et fiscalité) : à métier égal, les salaires sont sur des courbes convergentes ; on voit en particulier le Royaume Uni à la baisse (renforcée par la baisse de la GBP), et la France à la hausse.

En 2009 la France se situe dans une « bonne moyenne » internationale, ce qui est cohérent avec son taux de productivité

Quelles perspectives pour 2010 ?

Les entreprises ont bien pris en compte la pénurie structurelle à venir en matière de cadres, comme le démontre le relativement faible ajustement des effectifs qui a été opéré suite à la crise (très différent de la situation de 1991).

La demande d’ « expert » va continuer être forte et leur rémunération va continuer à progresser fortement.

La part du variable dans la rémunération va continuer à augmenter –du fait de son rôle de variable d’ajustement.

La France « paye » bien.

Les cadres sont par contre « fatigués » , donc attention aux problématiques de rétention en 2010.

Les dynamiques de l’audit interne par Christian Catallo (H. 79)

La 5^ème conférence organisée par le Groupement Finance d’Entreprise a réuni, le 24 juin 2010, une soixantaine de participants au siège de Vivendi. A cette occasion, les débats étaient retransmis sur le Web en mode interactif ! Vincent Vallejo, Senior VP Audit Interne & Projets Spéciaux du Groupe Vivendi, entouré de Blandine de Montlivaut, Directrice Audit Interne SFR, Mohammed El Bachiri, Directeur Audit Interne Maroc Télécom, et  Fabrice Faux, Directeur Audit Interne Canal +, ont eu à cœur de nous faire partager leur vision et leurs pratiques de l’audit interne ; le vocable « dynamiques » décrit bien l’évolution très positive de cette fonction chez Vivendi, à savoir le passage d’une fonction de contrôle « a posteriori » à une démarche opérationnelle pro-active.

Présentation de la fonction Audit Interne chez Vivendi

Vivendi, un des leaders mondiaux des métiers de la génération numérique (jeux vidéo, musique, télécommunications et télévision payante), a réalisé un chiffre d’affaires 2009 de 27 Md. Euros avec environ 49 000 salariés. La fonction d’audit interne y représente un peu plus de cinquante personnes, elle est rattachée directement au Président du directoire afin de mieux garantir son indépendance. Les effectifs sont largement décentralisés dans les branches d’activité et géographiquement, alors que dans la plupart des grands groupes l’équipe centrale est souvent prépondérante. Les équipes centrales (18 personnes) interviennent dans l’ensemble des métiers en totale coordination avec les équipes d’audit locales.

Les auditeurs internes de Vivendi ont en moyenne dix ans d’expérience professionnelle dont trois ans dans la fonction ; la plupart viennent de cabinets d’audit ou de consulting (avec également une expérience en entreprise). Les recrutements internes sont désormais fortement encouragés comme nous l’a démontré le film projeté au cours de la présentation.

Les trois missions principales de l’Audit Interne chez Vivendi sont :

1/ évaluer de manière indépendante et objective le degré de maîtrise de l’activité à chaque niveau de l’organisation et proposer des recommandations opérationnelles ; ces missions font l’objet de synthèses régulières au directoire et au Comité d’Audit du Conseil de Surveillance,

2/ contribuer à l’analyse des risques : pilotage des travaux présentés au comité des risques (créé en 2007 chez  Vivendi),

3/ réaliser des missions spécifiques, par exemple audits d’acquisition et de post-acquisition.

Evolution du métier de l’Audit Interne

Les idées reçues sur la fonction sont malheureusement encore souvent peu flatteuses :

« L’audit interne méconnaît les contraintes opérationnelles »

« Le métier d’auditeur interne se cantonne à la sphère financière »

« L’auditeur interne fait perdre du temps aux opérationnels »

Ces clichés datent du début des années 2000, lorsque la fonction d’audit interne a dû être réactivée dans l’urgence avec la loi Sarbanes-Oxley votée aux USA suite au scandale Enron …

Depuis cette époque, le métier d’audit interne a effectivement évolué, du fait de changements au niveau des entreprises avec l’intensification des opérations de cessions et/ou d’acquisitions, les réorganisations internes, l’apparition de nouveaux métiers et de ruptures technologiques,… et sous la pression de contraintes externes comme le renforcement des exigences réglementaires sur les entreprises et leurs auditeurs externes, la montée en puissance des actionnaires et des clients devenus plus «exigeants», l’intégration progressive des contraintes d’environnement et de développement durable,…  Il y a donc eu une forte volonté d’enrichir la fonction au delà des seuls «processus de conformité».

La contribution de l’audit interne s’est donc naturellement étendue à un rôle de conseil et d’aide à la décision des opérationnels en matière d’amélioration de la satisfaction client, de l’image de marque, de développement des démarches qualité…Partant d’un rôle de protection défensive, le métier s’est transformé en véritable contributeur à la création de valeur !

A Vivendi le succès de cette mutation repose également sur une démarche très rigoureuse :

1/ plan d’audit orienté «business», avec pour axe la cartographie des risques,

2/ équipes expertes capitalisant sur les connaissances,

3/ supports méthodologiques appropriés (standards et chartes, démarches qualité et d’amélioration continue),

4/ principes d’actions clairs (missions de 20 jours en moyenne, communication continue avec les parties prenantes, proposition de solutions et recommandations opérationnelles).

Exemples d’application 

Les intervenants ont présenté deux pratiques du Groupe illustrant l’enrichissement du métier d’audit interne:

Cartographie des risques

Compte tenu de l’actualité récente, les investisseurs sont très attentifs à ce point ! Une revue des risques est réalisée chaque année par interviews des responsables opérationnels. La difficulté n’est pas de définir les risques mais d’en mesurer l’impact potentiel et leur probabilité tout en évaluant la pertinence et l’efficacité des dispositifs de prévention .La synthèse des risques est présentée sur une matrice combinant le degré de maîtrise du risque et sa criticité (= impact probabilisé).

Audits d’acquisition

L’implication de l’audit interne va au delà des «due diligences» préalables et peut inclure l’intégration dans le Groupe et surtout l’audit «post acquisition» ; dans le cas de Maroc Télécom celui-ci a été très approfondi (mise à jour du business plan, suivi des engagements liés à l’acquisition, revue du contrôle interne et des processus clés…) permettant de fournir un diagnostic très complet à l’ensemble des partenaires du projet. L’audit d’acquisition cré aussi une forte dynamique et accélère  la phase d’intégration à l’image de ce qui été fait dans le cadre de l’acquisition de GVT, premier opérateur alternatif de télécommunications au Brésil.

Questions / Réponses

Parmi  les nombreuses questions posées par l’assistance, nous avons retenu la différence entre «contrôle interne» et «audit interne». Réponse de Vincent Vallejo :

L’audit interne est une fonction de l’entreprise, qui lui donne une opinion indépendante et objective sur le degré de maîtrise de ses opérations et la conseille pour les améliorer ; pour ce faire, il évalue les processus de management et fait des propositions pour renforcer leur efficacité.

Le contrôle interne  est un ensemble de sécurités qui contribue à la bonne maîtrise des opérations ; il se manifeste par des méthodes et procédures appropriées dans chacune des fonctions et activités de l’entreprise (le contrôle interne étant aussi une fonction chez SFR).

Rôles et missions du Directeur financier dans la Gouvernance d’entreprise : le capitaine et la vigie

Une manifestation conjointe des Groupements HEC Finance d’Entreprise et HEC Gouvernance, de la DFCG et de l’Institut Français des Administrateurs, avec le concours du Cabinet Orrick, publiée dans la revue Hommes et Commerces ainsi que dans Echnages, mensuel de la DFCG

Par Jack Aschehoug (H. 72)

Cette première expérience de « fertilisation croisée » des organisations invitantes (selon le mot d’accueil de Sylvie Bretones, Présidente du Groupement HEC Finance d’Entreprise et membre du bureau DFCG IdF) mettait en présence Xavier Fontanet, Président du Conseil d’administration d’Essilor et Dominique D’Hinnin, co-gérant du Groupe Lagardère et Président du Club des Trente, avec, comme modérateurs, Olivier Casanova et Jean-Florent Rérolle.

En préambule, Daniel Bacqueroët, Président de la DFCG, a souligné que la participation des directeurs financiers à des Comités d’audit, notamment d’autres groupes que le leur, est un thème majeur de réflexion pour l’Association en 2010. Alain Martel, Secrétaire Général de l’IFA a rappelé, de son côté, l’intérêt de l’IFA et ses différentes publications sur ce thème.

Dans son propos introductif, Fabrice Patrizio (Cabinet Orrick) a défini à grands traits le cadre juridique du débat. L’Ordonnance de 2009 est en quelque sorte la version 2.1 du concept de Gouvernance, les rapports successifs de MM. Cadbury, Viénot et Bouton, en ayant constitué la version 2.0. La Gouvernance est aujourd’hui un corpus de règles juridiques, avec des organes sociaux chargés de leur mise en œuvre : parmi eux, le Comité d’Audit, exclusivement constitué d’Administrateurs, relève donc de la responsabilité de droit commun des Administrateurs. Le Directeur financier reste juridiquement un salarié de l’entreprise, bien qu’étant au cœur du dispositif, notamment parce qu’il prépare la communication financière de l’entreprise. Dans ce domaine de la communication financière, d’ailleurs, le Conseil d’administration n’est pas lui-même acteur : il ne fait que contrôler la manière dont elle a été préparée. Ainsi, les frontières des responsabilités respectives du Conseil d’administration, des mandataires sociaux et du Directeur financier sont délicates à tracer.

Xavier Fontanet se définit lui-même comme un opérationnel, non comme un théoricien. Devenu Président Directeur Général d’Essilor en 1996, il a occupé cette fonction jusqu’en 2009, date à laquelle il a cessé d’en être le Directeur Général : il est depuis Président du Conseil d’administration. Pour lui, le Directeur Général est doté des pleins pouvoirs par le Conseil d’administration, et c’est notamment lui qui nomme le Directeur financier. Le Président du Conseil d’administration, quant à lui, doit veiller au bon fonctionnement du Conseil, en s’assurant en particulier que les Administrateurs sont recrutés pour leur compétence, non à raison de leur appartenance à une nomenclature plus ou moins prestigieuse. Dans le domaine financier, les rôles sont complémentaires et répartis entre le Directeur financier, le Comité d’audit, et les Commissaires aux comptes..

De son côté, Dominique D’Hinnin est frappé par trois éléments. Tout d’abord, les situations sont extraordinairement diverses, en fonction de la taille, du statut juridique, de l’existence ou non d’un contrôle majoritaire de l’entreprise. Ensuite, la fonction de Directeur financier a énormément évolué au cours des vingt dernières années. Enfin, le formalisme tend à l’emporter sur le fond : un avis positif de juriste risque de tenir lieu de justification d’une décision, dont le bien-fondé n’est, du coup, pas remis en question. La Gouvernance oblige à formaliser des règles et à être en mesure d’en justifier le respect vis-à-vis des organes de contrôle. Mais, aucun corps de règles ne saurait remplacer la « vertu » nécessaire des acteurs :, Enron ou Parmalat paraissaient exemplaires sur le plan des normes internes, mais leur management reposait sur le mensonge généralisé.

Xavier Fontanet partage bien sûr ce point de vue. Au-delà des Codes, la transparence est un élément indispensable. Dans le domaine des normes de fonctionnement, Essilor a beaucoup appris de son passage dans l’orbite du groupe Saint-Gobain, actionnaire important de la société entre 1987 et 2009 : l’insertion dans ce groupe multinational a encouragé la Société à passer de l’informel au codifié. L’éloignement du groupe a constitué un virage stratégique considérable, lors duquel le Conseil d’administration a eu à jouer un rôle tout à fait déterminant : d’où l’intérêt de disposer au sein du Conseil d’un aréopage de personnalités sélectionnées essentiellement à raison de leur compétence.

Répondant à une question de Jean-Florent Rérolle, Dominique D’Hinnin affirme que le Directeur financier n’est ni le stratège exclusif de l'entreprise, ni un mandataire social. Sa mission se trouve en revanche renforcée par l’émergence du Comité d’audit. La communication financière l’amène à répondre aux questions des différents publics d’investisseurs financiers… mais son travail fondamental est la mise en œuvre du contrôle interne. Il doit être aidé en cela par le Directeur juridique, et encadré à la fois par les Commissaires aux comptes et par le Comité d’audit.

Comment définir ce qu’il faut entendre par « personnalité compétente » pour faire partie du Comité d’audit ? A cette question, posée par Mme Viviane Neiter, Présidente de l’Association Pour la Promotion de l’Actionnariat Individuel, Xavier Fontanet dresse une sorte de portrait : une personne dotée de compétences techniques reconnues, et d’un tempérament indépendant marqué, les deux éléments étant liés dans son esprit (« l’indépendance découle de la compétence ») ; par ailleurs, l’expérience forge la compétence, et il faut se garder de désigner des personnes trop jeunes (« le temps se venge toujours de ce qu’on fait contre lui »).

A la question d’Olivier Casanova : « Le Directeur financier devrait-il faire partie du Conseil d’administration ? » Dominique D’Hinnin répond par la négative, sauf parfois dans le cas particulier des sociétés à contrôle majoritaire familial. Par ailleurs, le Directeur financier ne doit pas être l’interlocuteur unique du Comité d’audit : le Comité doit aussi auditionner le responsable du Contrôle interne. Quant à savoir s’il a un « devoir d’alerte » vis-à-vis du Conseil d’administration, la réponse est là aussi négative : le « devoir d’alerte » en question doit être exercé vis-à-vis du Directeur général, pas vis-à-vis du Conseil d’administration.

Pour sa part, Xavier Fontanet, est d’avis que le Directeur général ne doit pas participer au Comité d’audit : chargé de contrôler les résultats de la gestion du Directeur général, le Comité doit pouvoir le faire en toute indépendance vis-à-vis de celui-ci. En revanche, le Directeur financier, tout comme le responsable du Contrôle interne, doivent en être les interlocuteurs permanents. Le Président doit s’assurer que le Comité d’audit a les moyens de sa mission et que l’entreprise est ouverte à ses demandes.

Quelle attitude tenir en cas de conflit entre le Directeur financier et le Directeur général à propos d’orientations contraires à l’intérêt des actionnaires que ce dernier prendrait ? Les deux orateurs conviennent qu’il s’agit de situations extrêmes horribles à vivre et à gérer. Le Directeur financier se doit d’abord d’essayer de persuader le Directeur général de revenir sur ses décisions : sinon, il se rend complice de la situation. Au-delà, et en cas d’échec : démissionner ? Saisir le Conseil d’administration, voire les actionnaires principaux (quand il en existe) ? Alerter les Commissaires aux comptes ? Aucune solution n’est satisfaisante, ni d’ailleurs généralisable : la réponse doit dépendre des situations et personnalités respectives, et du degré de transparence prévalant entre les différents acteurs.

Pour Xavier Fontanet une forte présence d’un actionnariat salarié favorise grandement.la transparence. Chez Essilor, la généralisation de l’actionnariat salarié facilite l’échange des informations entre les niveaux locaux et le niveau central : l’Assemblée générale de Valoptec, association qui réunit les salariés actionnaires, délibère chaque année et se prononce à bulletins secrets sur les orientations stratégiques présentées par le Directeur général. Et pour que cet actionnariat salarié ait du sens, il faut que l’investissement de chaque salarié représente une fraction significative du patrimoine de chacun.

Ceci étant, pour Dominique D’Hinnin, aligner la situation patrimoniale des salariés sur le cours de bourse de l’entreprise a ses limites, car la Bourse : « …çà va, çà vient ! ». Aussi bien Xavier Fontanet estime-t-il qu’il doit s’agir d’un mécanisme d’accumulation très progressif, étalé sur l’ensemble de la carrière au sein de l’entreprise, dans lequel l’implication doit croître avec le rôle dans la société.

Entretien avec Edouard Tétreau

Président du groupe de travail "Finance" de l'Institut Montaigne, 4 février 2010

Selon vous les activités financières sont elles toutes socialement utiles ?

J’aimerais commencer par une analogie. En hébreux, l’une des plus vieilles langues du monde, un même mot « dam » et son pluriel « damin » signifient sang et argent. Il y a une véritable analogie entre le corps humain et le corps social. Le manque d’argent et c’est l’anémie ou la mort, la non-irrigation et c’est la gangrène, l’argent circule trop vite et l’organisme ne suit plus… L’argent n’est pas là pour être accumulé à un endroit du corps social ! La finance utile est celle qui permet de distribuer l’argent aux bons endroits, idéalement partout, au bon rythme.

Les activités financières sont-t-elles toutes utiles ? évidemment non ! En particulier, le « prop trading » est une déviation extrêmement grave du métier de la banque, où commence-t-il où s’arrête-t-il ? pour le trader la partition est difficile entre intervention pour compte propre et pour l’entreprise. C’est une forme d’institutionnalisation du délit d’initié !

Qu’entendez-vous par l’institutionnalisation du délit d’initié ?

Très concrètement, à moins d’avoir confiance dans le chineese wall des banques d’affaires, un soupçon permanent pèse sur ces banques. Ce sont les même traders qui traitent les ordres de couverture des entreprises et qui traitent pour compte propre utilisant les informations qu’ils détiennent de leurs clients pour se positionner éventuellement sur les mêmes marchés. Il faut en finir avec le soupçon permanent qui abîme la réputation des banques d’affaires.

Alors, êtes-vous plutôt favorable à une forme de Glass-Steagall Act ou à la mise en place de la Volker Rule ?

A l’Institut Montaigne, nous ne plaidons pas pour le Glass-Steagall Act car nous ne sommes pas favorables à la séparation de la banque commerciale et de la banque d’investissement qui sont toutes deux nécessaires à l’entreprise. Nous pensons aussi que la Volker Rule proposée tout récemment par l’administration Obama qui interdirait de sponsoriser et de financer le Prop Trading , les Hedge Funds et le Private Equity, est trop générale.

Est-ce votre seule réserve ?

Non, pour l’Institut Montaigne il est inacceptable de mettre dans le même sac l’industrie du Hedge Fund, et celle du Private Equity. La ligne de démarcation, c’est l’interdiction absolue d’utiliser les dépôts des épargnants particuliers et des entreprises pour spéculer pour compte propre. Mais le Private Equity c’est, en français, l’investissement dans le non côté. L’interdire aux banques, c’est leur interdire de financer l’entreprise à long terme par l’apport en capital. Or le problème ce n’est pas d’interdire le financement dans le non côté, le problème c’est comment on investit dans le non côté.

Ce sujet doit donner lieu à une véritable réflexion et à la mise en place de règles efficientes définissant le niveau d’effet de levier et la durée de l’investissement.

Plus concrètement quelles mesures préconisez-vous pour favoriser le financement des entreprises ?

Il y a trois mesures techniques et une attitude.

-       L’incitation fiscale

Cette première mesure est basée sur la mise en place d’une taxation différenciée en fonction des activités: sur le Prop Trading une taxation de 60% à 80% sur les bénéfices, sur les activités de banques commerciales une taxation plus basse de l’ordre de 25%, enfin 0% sur les bénéfices des banques qui alloueraient, en période de sortie de crise, des fonds aux entreprises.

-       La contrainte réglementaire

Cette seconde mesure tient à l’exigence de capitaux propres différenciée et croissante pour les activités de spéculation.

-       Le régulateur

La régulation, de manière non différenciée, est contre productive. Nous ne voulons pas d’une régulation à l’américaine « check the box », d’ailleurs à titre anecdotique, Enron remplissait toutes les cases de la check list du régulateur. Nous voulons une régulation intelligente et compréhensible, nous voulons des régulateurs proches de leurs régulés.

Il ne s’agit pas de faire une nième régulation. Il faut donner des moyens accrus aux actuels régulateurs. Je suis pour le doublement, le triplement, le quintuplement de leurs budgets de fonctionnement.

Le budget de fonctionnement de l’AMF c’est environ 30M€ par an, c’est à mettre en face des enjeux, c’est la même chose pour le Pôle Financier.

Un jour, il faudra créer une AMF « mondiale » mais, et c’est ma crainte, il  faudra passer par une autre crise bancaire.

-       L’attitude

Enfin, la dernière réponse, au risque de paraître politiquement incorrect, est d’arrêter de diaboliser les banques si l’on veut qu’elles jouent pleinement leur rôle.

Regardez le système bancaire français, ce dernier a tenu, les banques françaises ont une tradition de prudence. Il faut retrouver un contrat de confiance entre les entreprises, les particuliers et les banques.

La clé, c’est que les entreprises du CAC 40, les PME soient davantage actionnaires de leurs banquiers. Cela évitera probablement à ce dernier de prendre des chemins de traverse regrettables et cela l’encouragera à travailler au service exclusif de ses clients.

Le contrat de confiance du 21^ème siècle existe, c’est celui des sociétaires, des banques mutuelles.

Comment favoriser aussi des formes d’actionnariat pérenne ?

Pour moi c’est une hérésie de rémunérer de la même façon ou de donner les mêmes droits de vote ou droits à dividendes à un actionnaire qui est présent depuis 15 jours et à celui qui est présent depuis 15 ans. On favorise ainsi l’investisseur zappeur !

Sur l’actionnariat j’ai une idée très simple, il y a une originalité dans le capitalisme d’Europe continentale qui s’appelle le mutualisme, le coopératif, qui s’appelle ne pas avoir des actionnaires mais des sociétaires. Quand votre client devient votre actionnaire, son intérêt est aligné sur le vôtre et ce, dans la durée…..

Est-ce là selon vous la forme moderne de l’actionnariat ?

Oui, sans aucun doute et ce n’est pas un hasard si la 5^ème banque mondiale, le Crédit Agricole, est mutualiste.

L’Europe peut-elle être seule à la promouvoir ?

Cette option n’est pas celle des Etats-Unis, mais il faut arrêter de tout attendre d’eux. L’Institut Montaigne plaide pour que la France et Allemagne constituent une place boursière commune avec des règles de marché qui défendent d’avantage le capitalisme mutualiste. Ce n’est d’ailleurs pas un hasard si ce dernier est né des deux côtés du Rhin dans cette région qui est l’intersection de la France et de l’Allemagne.

A ce propos, que pensez-vous de l’initiative prise par certaines grandes entreprises qui veulent créer leur propre banque coopérative ?

C’est un très bon exemple, très intéressant, c’est le contraire du modèle de banque courtier ou passeur de risque et je souhaite que leur projet aboutisse, je leur dis « good luck ». 

Publié dans Hommes et Commerces par Sylvie Bretones (M. 97)

Le28janvier,nous avons lancé notrepremier workshopsurlethèmede"l'évaluationd'entrepriseentempsdecrise ».Prèsde80participants se sont retrouvésautourde Jean-FlorentRérolle(MBA.91),Managing Directordelabanqueaméricained'investissementHoulihan  Lokey,fondateuret administrateurdelaSFEV(Sociétéfrançaise desévaluateurs),vice-présidentdel'internationalValuationProfessionalBoard.

Jean-Florentnousalivrésavisiondel'évolutiondestechniquesd'évaluationetnousadonné une illustration récente aveclaprésentationdestechniquesmisesenœuvredanslecadredelarestructurationdeThomson. Selon lui, l'évaluateur est aujourd'huiconfrontéàladifficultéd'intégrerdansson analysedesélémentsdeplusenpluscomplexes : par exemple, l'importantecroissancedesintangibles,laporositédesfrontièresdel'entreprise, ou la globalisation quirendl'avantage compétitif plus facile àconstruiremaisaussiplusfragile.Enoutre,lacriseaportéuncoupàl'évaluation encassantla"boussoledumarché"etenréintégrantla contrainte .dufinancement. L’illiquiditétemporaire desmarché· a conduit àuneremise encauseduconceptdeFair Valueetdu dogmedel'efficiencedesmarchés.Dansces conditions,latransparencedeshypothèses estfondamentaleetleprocessusintellectuel quisous-tendl'évaluationestpresqueplus importantquel'évaluationelle-même.Enfin, àl'occasiondel'expertisequ'ilaréaliséedans lecadredelarestructuration deThomson, Jean-Florentamontréqu'ilestimpossible d'évaluercorrectementuneentrepriseen restructuration sanschangerdemanière substantiellelesapprochesclassiques.En effet,lavaleurd'uneentrepriseendifficulté etsonallocationentrelesdifférentesparties prenantessedéformentaucoursdutemps. Ilrecommandeuneapprochedel'APV (Adjusted  PresentValue)  etlapriseen compteexplicitedes"coûtsdedétressefinancière"danslecalculdelavaleurdel'entre­ priseetdecelledeladette.

Le22mars,prèsde80participantssesontdenouveauretrouvésautourdePascalQuiry(H.84),ManagingDirectorBNPParibas,professeurdefinanceàHEC,coauteurducélèbre "Vernimmen", membre fondateurdelaSFEV,pouruneconférencesurlethèmedel'impactdelacrisedeliquiditésurlavaleurdes capitauxpropres. Pascalaremisencause30ansd'évaluationfinancièreenchamboulantlaformulebienconnuedetouslesfinanciers:"lavaleurd'uneentrepriseestégaleàlavaleurdeses capitauxpropresetdesadette".LabasethéoriquedesonexposéestlathéoriedeMerton(1973)modélisantqu'encasdebaissedelavaleurdesactions,l'actifbaisseluiaussi,donc la valeur de sa dette, entraînant alors un cycle baissier infernal. Lavaleurd'uneentreprisepeuts'analyserenréalitécommelasommedelavaleurdescapitauxpropres,desadettemaiségalementd'unetroisièmevariable:lavaleurdel'impassederefinanœmentou"Asset LiabilityRefinancing Gap" (ALRG). L’ALRG,modélisélorsdelacrisedeliquidité de2008,achamboulélesthéoriesdeMerton etnosfondamentaux.C'est unpeule"cancerdescapitauxpropres".Pascal enafaitla démonstrationenprésentantlecasde Lafarge.En2008,Lafarge,aprèsavoirracheté OrascomCement,setrouvefaceàunmur deliquiditéstoutenrestantsolvable - traduisantladéfiancedes marchésquantàla capacitéde Lafargeàpouvoir  assumerses échéancesfuturesenraisondel'incertitude desmarchésfinanciers,alorsmêmequela cohérenceindustriellede cetteacquisition faisaitl'unanimité.Toutefois,l'augmentation decapitaldécidéeaétéunsuccès: enéliminantl'impassedeliquidités,elleadémontré laconfiancedesactionnairesetassuréle financementdel'entreprisepourcouvrirles besoins descinqannéesàvenir.Lacapacité deLafargeàfairedisparaîtrel'ALRGs'est aussiimmédiatementtraduitesurlavaleur desonCDS qui estpasséde900à150bp. BNPP aprésentéen2009auxgrandsémetteurscerésultatàcontre-courantdecequi avaitétéobservéjusque-làsurlesmarchés.

Le 28 janvier 2010, le premier workshop du groupement Finance d’Entreprise sur  le thème de « l’évaluation d’entreprise » a été organisé avec succès : près de 80 participants se sont retrouvés autour de Jean Florent Rérolle (M. 91) : Managing Director de la banque américaine d’investissement Houlihan Lokey ; Fondateur et administrateur de la SFEV (Société Française des Evaluateurs) ; Vice Président de l’International Valuation Professional Board.

Le mot clé du « workshop » de notre groupement est  la Technicité : les grands experts d’un domaine spécifique de la finance d’entreprise acceptent  de partager leur connaissance, leur savoir faire et leur vision conceptuelle, permettant aux participants d’élargir et d’approfondir leurs connaissances et compétences techniques.

Etant Pioneer de ce segment, le groupement Finance d’Entreprise souhaite contribuer ainsi à l’animation de la communauté HEC.

Pour ce premier thème dont le titre était « l’Evaluation en (temps de) crise ? », Jean-Florent Rérolle nous a livré sa vision de l’évaluation mais également la récente méthodologie d’évaluation mise en œuvre dans le cadre de la restructuration de Thomson (APV : Adjusted Present Value) et présentée à l’AMF.

Chacun sait que les entreprises font face aujourd’hui à un besoin croissant en évaluation : Fair Value dans IFRS ; défense des intérêts minoritaires, activisme, montée en puissance des comités d'audit, etc.…

Les approches utilisées sont classiques même si la profession des évaluateurs reste hétérogène. Heureusement il y a le consensus selon lequel la valeur d'un actif dépend de sa rentabilité et de son risque.

Il a toujours existé des difficultés pratiques dans l'application des deux grandes familles de méthodes que sont les approches analogiques et les approches intrinsèques. Pour ne parler que la dernière catégorie, les praticiens connaissent la difficulté de construire des plans d'affaires couvrant une période suffisante pour capturer toute la dynamique opérationnelle et financière des avantages compétitifs que l'entreprise doit construire pour créer de la valeur. Mais ces difficultés ne rendent pas l’exercice d’évaluation pour autant vain. Les investisseurs comme les évaluateurs doivent se prononcer dans un environnement par nature incertain et faire des paris sur l’avenir.

Au-delà de ces difficultés traditionnelles, l'évaluateur est confronté à un décalage grandissant entre les méthodes disponibles et la complexité qu'il doit capturer dans son analyse. L'économie de l'immatériel rend les frontières de l'entreprises poreuses et la rentabilité des produits / services plus volatile (comment évaluer les performances lorsque l’échange va au-delà du prix et du service ou du produit pour intégrer des flux d’information et d’émotion?). De même, si la globalisation permet de construire plus facilement des avantages compétitifs, elle réduit la durée durant laquelle cet avantage peut être maintenu.

La crise a porté un dernier coup à l'évaluation en cassant la boussole du marché et en réintégrant la contrainte du financement. L'illiquidité temporaire des marchés a conduit à une remise en cause du concept de Faire Value et du dogme de l'efficience des marchés qui, de manière tout à fait erroné comme la souligné le rapport Morand/Marteau constituait sa caution scientifique.

Cette crise de l'évaluation doit nous inciter à changer notre approche à la fois comportementale et technique lorsque nous cherchons à déterminer la valeur d'un actif.

Sur le plan comportemental, il faut que l'expert devienne plus modeste. Il est d'ailleurs toujours moins bon dans des situations où le raisonnement n'est pas linéaire et où les interprétations sont incertaines. Son opinion n'est qu'une position parmi d'autres, nécessairement subjective. Il doit en conséquence s'efforcer d'encadrer cette subjectivité en accroissant la rigueur de ses analyses et en étant plus transparent sur son raisonnement, ses hypothèses et les limites de ses résultats.

Sur le plan technique, il doit s’ouvrir à des domaines jusqu’alors négligés : le risque dans toutes ces composantes (la géopolitique ou la géo-économie peuvent par exemple enrichir l’analyse concurrentielle), la finance comportementale, les sciences de la complexité, la gouvernance financière… L’approche par scénarios multiples, les méthodes optionnelles sont également des outils qui restent insuffisamment exploités. On objectera que pour leur mise en œuvre est complexe et qu’elle dépend de nombreuses hypothèses qui les rendent artificielles. Mais qu’est ce qui est le plus éclairant : l’utilisation d’approches que l’on sait totalement inadaptées ou bien le recours à des approches moins complexes qui permettent de mieux comprendre dans quelles conditions la valeur se crée?

A la surprise de la salle, Jean Florent Rerolle a rappelé un principe fondamental : la variabilité du business au changement des conditions du marché doit être le critère le plus important pour faire une évaluation, beaucoup plus important que les méthodes.

Il a terminé son exposé par l’illustration d’un grand cas d’école : le plan de restructuration du groupe Thomson. A l’occasion de cette expertise, il a montré qu’il est impossible d’évaluer correctement une entreprise en restructuration sans changer de manière substantielle les approches classiques. La valeur d’une entreprise en difficulté et sa répartition entre les différentes parties prenantes se déforment au cours du temps. L’évaluateur doit prendre en compte la dimension du financement dans toute sa complexité (liquidité, solvabilité, risque de défaut, coût de détresse financière, coût de financement, variation du levier au cours du temps, variation des économies fiscales, valeur de marché des différents types de dette…). Les approches DCF classiques sont trop brutales et restrictives pour être pertinentes.

Dans ce cadre, il a adopté l’approche de l’APV (Adjusted Present Value) et a introduit le concept ‘coûts de détresse financière’ dans le calcul de la valeur de l’entreprise et celle de la dette.

A la fin, Jean Florent Rerolle a généreusement partagé ses formules ‘magiques’, ce qui a été bien apprécié par la salle:

Valeur des actifs opérationnels + Valeur des économies fiscales – Coût de détresse financière = Valeur d’entreprise  – Valeur de marché de la nouvelle dette – Valeur des ajustements = Valeur des Fonds Propres

Coût de détresse financière = Valeur d’entreprise hors défaut – Valeur d’entreprise incorporant un risque de défaut probabilisé.

Les nombreux liens entre la Fair Value et la gouvernance ont également été mis en exergue à cette occasion  :

- la fair value rejoint le sujet de la problématique actionnariale et de "quel objectif pour l'entreprise"

- l'équité des boards à répartir la richesse et la gouvernance sont des éléments clefs lors d'une évaluation

- les comités d'audit utilisent les impairment tests comme drivers de la performance.

Eugenie Dufour-Fan (M. 04)